HKSI 卷12 资产管理：70 个重点概念及温习指南
欢迎使用香港证券及投资学会卷12《资产管理》的温习指南。本指南把卷12整份纲要拆解为70个关键概念，按官方课题次序编排，让你能够逐一温习考试可能问及的所有内容，而不用担心有所遗漏。卷12考试共有40条多项选择题，考试时间为60分钟，合格分数为70%，因此对全部四个课题都保持稳定而准确的记忆，比只深入掌握一两个范畴更为重要。
透过解说、原创例子及自我检测，把基金结构、客户目标、投资组合理论及投资管理过程连系起来。本文依循2024年11月1日起生效的公开卷12纲要编写。请同时使用适用于你应考日期的官方温习手册；现时列出的版本为3.7。
考试形式：香港证券及投资学会考试概览 。最新公布的合格率：68.29%（2026年7月） 。合格率是一组考生过往的成绩，并非你所需的分数。
如何使用这70个概念
- 按官方次序——由课题1至课题4——逐一温习各课题，并且只有在你无需查看笔记也能自信地解释某个概念时，才在70个概念中勾选该项。
- 把概念标题当作温习提示：对每个概念，先凭记忆写一段简短摘要，再对照你的温习材料核对，填补任何遗漏之处，然后才继续。
- 按自己的时间表调整四阶段温习计划，并每周重温——在课题3以计算为主的概念及课题4以过程为主的概念上多花时间，这些地方精准的理解最有回报。
练习例子均属原创及假设性质，除非明确标明为已出版的案例。概念数目只是温习架构，并不代表官方的出题频率或课题比重。
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课题1：资产管理行业概览
打好基础：认识管理基金及集体投资计划是甚么、投资于其中的成本与好处、香港基金管理行业如何发展及目前的状况、主要参与者是谁，以及不同类别的专业投资者如何区分。
1. 管理基金及集体投资计划：定义与概览
管理基金集合众多投资者的资金，由专业经理代他们投资，投资者按其出资比例持有单位或股份。集体投资计划（CIS）是《证券及期货条例》下较广泛的法律概念，涵盖参与者的资金被集合并作集体管理的安排，通常并分享利润。管理基金是集体投资计划的实际产品形式。
例子。 假设1,000名投资者各向一只基金投入10,000港元。集合所得的1,000万港元由专业经理管理，买入一个分散投资的组合；每名投资者持有基金单位的0.1%。
留意。 把「管理基金」与「集体投资计划」视为互不相关的用语，或以为任何集合资金的安排在欠缺集体管理元素下也自动属于集体投资计划。
自我检测：令一项安排构成集体投资计划的核心特征是甚么？
答案： 集合参与者的资金作集体管理及投资，参与者分享所集合投资组合的回报。
2. 管理基金的类型
管理基金可按其投资对象（股票、定息、货币市场、物业、多元资产）、结构（开放式与封闭式）或特别特征（保证基金）分类。每种分类回答不同的问题：基金持有甚么、你如何退出，以及它提供甚么保障。课题2会深入讲解各种基金类型，这里你只需掌握分类框架本身。
例子。 一只只投资于香港蓝筹股的基金，按资产类型分类属股票基金；若投资者可每日向经理赎回单位，按结构分类亦属开放式。
留意。 混淆分类维度，例如题目问的是资产类别，却称基金为「封闭式」，或相反。
自我检测：说出管理基金常用的两个不同分类维度。
答案： 按基础资产类别（例如股票基金或定息基金）及按结构（开放式与封闭式）；保证状态是另一个以特征为本的维度。
3. 本地基金与离岸基金
本地基金在香港注册及发售，受香港监管框架规管；离岸基金则于其他司法管辖区注册成立，在符合认可要求后可在香港销售。这个区分很重要，因为它影响由哪个监管机构监督该基金，以及适用哪些投资者保障。两类基金均可供香港投资者选择。
例子。 假设一只于卢森堡注册成立的股票基金获认可在香港向零售投资者销售。对香港投资者而言，它属离岸基金，即使他们可以透过分销商在本地买入。
留意。 以为「离岸」即是在香港买不到或不合法；获认可的离岸基金可以合法地向香港投资者发售。
自我检测：从香港投资者的角度看，本地基金与离岸基金的主要分别是甚么？
答案： 注册成立的司法管辖区：本地基金在香港注册并受本地规例监管，而离岸基金于海外成立，须先获认可方可在香港发售。
4. 投资管理基金的好处
管理基金为投资者提供专业管理、跨越众多证券的分散投资，以及接触直接投资难以或成本高昂地触及的市场或资产的机会。集合资金亦带来规模经济，令小投资者也能获得机构级的投资组合管理。其他好处可包括方便、开放式基金的流动性，以及定期报告。
例子。 假设一名投资者只有20,000港元。买入一只分散投资基金的一个单位，可把该笔资金分散于数十只证券；若直接买股票，则只能持有一两只。
留意。 声称分散投资可消除所有风险；基金的分散投资只能降低非系统性风险，系统性市场风险仍然存在。
自我检测：为何透过管理基金作分散投资对小投资者尤其有价值？
答案： 集合资金令小额投资也能同时接触众多证券，降低个别公司特有的风险，这是资金有限的投资者直接投资时无法做到的。
5. 投资管理基金的成本
投资者须承担会减低净回报的费用，通常包括买入时的首次（认购）费用、按资产某个百分比持续收取的管理费，以及托管及行政等其他基金开支。部分基金亦收取转换费或赎回费。由于费用会随时间复式累积，即使百分比的微小差异，也可能对长期结果有重大影响。
例子。 假设一笔100,000港元的投资收取5%首次费用：5,000港元用于费用，实际投资的金额为95,000港元。其后每年按剩余资产收取1.5%管理费。
留意。 只比较基金的表面回报而不查核费用；一只总回报较高的基金，在扣除其较高的费用后，净回报可能反而较低。
自我检测：一名投资者把50,000港元投入一只收取4%首次费用的基金。实际投资的金额是多少？他们还应预期甚么持续成本？
答案： 50,000港元 x (1 - 0.04) = 48,000港元用作投资；他们还应预期一项持续管理费，通常每年按基金资产的某个百分比收取。
6. 香港的基金管理行业：背景、规模及板块
香港的基金管理行业，源自其作为国际金融中心、同时服务区内及全球投资者的角色，并有普通法制度、资金自由流动及深厚的证券市场支持。行业涵盖多个板块，包括传统基金管理、私人银行及财富管理、私募股权、对冲基金及房地产投资信托基金。证监会定期发布行业调查，追踪这些板块的合计业务规模。
例子。 一家环球资产管理公司把其亚太区研究及投资组合管理团队设于香港，利用这个城市的市场准入及人才库，在本地基金业务之余管理区内的投资委托。
留意。 以为行业只包括零售互惠基金；私募股权、对冲基金及私人银行都是香港资产管理业务的重要板块。
自我检测：除传统零售基金管理外，说出构成香港资产管理行业的另外两个板块。
答案： 以下任何两项：私人银行及财富管理、私募股权、对冲基金，以及房地产投资信托基金／房地产基金。
7. 影响香港资产管理业务的因素及措施
香港的资产管理业务受多项因素影响，包括开放的经济、低而简单的税制、资金自由流动、法治、邻近中国内地，以及深厚的金融专业人才库。监管措施，包括为吸引基金在香港注册成立或登记而设的新基金结构及制度，亦支持行业发展。区内财富增长及对专业管理的需求，提供持续的动力。
例子。 假设一家基金公司比较香港与另一个区内中心。本地有基金注册成立制度，加上香港税制简单及与内地互联互通，令决定倾向选择香港。
留意。 只列出区内财富等需求方因素，而忽略法治、资金流动性及监管措施等供给方基础。
自我检测：指出两项结构性因素及一类支持香港资产管理业务的措施。
答案： 结构性因素包括资金自由流动、法治、简单税制及邻近内地；措施包括为吸引基金在香港注册成立或设立而推出的监管制度。
8. 基金管理的国际视野
基金管理是全球性行业：在一个司法管辖区募集的基金，往往在另一个司法管辖区管理，并投资于世界各地，因此香港须与其他国际金融中心竞争基金业务及人才。跨境认可安排让海外获批准的基金可在香港发售，反之亦然。理解这个国际层面，就能解释为何离岸基金在香港市场如此突出。
例子。 假设一只于美国注册成立的环球股票基金获认可在香港销售。香港投资者透过本地银行买入，即是参与一只于海外管理、投资于全球市场的基金。
留意。 孤立地看香港的基金市场；可考的图景是一个跨境行业，海外基金的认可及金融中心之间的竞争是核心。
自我检测：为何离岸基金在香港投资者可买到的产品中如此突出？
答案： 因为基金管理是全球性、跨境的行业，而认可安排让合适的海外成立基金可与本地注册产品一并合法地在香港发售。
9. 投资者及发起人作为行业参与者
投资者提供资金：由为退休储蓄的个人，到退休基金、保险公司及主权基金等机构，他们的目标推动行业创造甚么产品。发起人是构思、设立及推广基金的实体，通常是基金公司或金融集团，并且通常委任经理、受托人或保管人及分销商。两者合共构成行业的需求与供应起点。
例子。 假设一家银行的基金部门察觉市场对退休收入产品的需求。作为发起人，它设立基金，委任经理及受托人，并向提供资金的零售投资者推广。
留意。 混淆发起人与基金经理；发起人负责设立及推广基金，经理则在获委任后管理投资组合，两个角色可以但未必属于同一集团。
自我检测：投资者及发起人在基金行业中各自担当甚么角色？
答案： 投资者提供资金并塑造产品需求；发起人构思、设立及推广基金，并安排委任经理、受托人／保管人及分销商。
10. 基金经理及其角色
基金经理就集合投资组合作出日常投资决定，在符合基金目标及限制的前提下挑选证券及把握交易时机。他们有责任以投资者利益行事，并就其进行的受规管活动接受监管监督。他们的技巧及纪律直接决定基金表现，因此挑选经理是投资者的关键决定。
例子。 假设一只股票基金的目标是透过亚洲股票达致长期资本增长。经理研究公司，决定买入或沽出哪些股票，并须遵守基金订明的投资委托及限制。
留意。 以为经理的角色纯属行政；其核心职能是在基金的目标及限制内作出全权投资决定。
自我检测：基金经理须在甚么界限内行使投资酌情权？
答案： 在其管治文件订明的基金投资目标、获准资产类别及限制之内，并以基金投资者的利益行事。
11. 受托人、保管人、分销商及其他支援参与者
受托人及保管人保障基金资产：受托人为单位持有人持有基金财产，并监督经理遵守信托契据；保管人则以保管形式持有证券及现金。分销商透过银行、经纪及其他渠道把基金带给投资者。其他支援参与者包括核数师、法律顾问、登记处及过户处，令基金运作畅顺。
例子。 假设一名基金经理破产。由于独立受托人另行持有基金资产，那些资产不会单纯成为经理本身遗产的一部分，从而保障单位持有人。
留意。 以为经理也会持有客户资产；资产保管与投资组合管理分开，正是受托人／保管人对投资者保障的核心功能。
自我检测：为何受托人或保管人独立于基金经理十分重要？
答案： 独立性确保基金资产由另一方持有及保障，投资者财产因此受到保护，而经理对基金的处理亦可对照管治文件加以核实。
12. 专业投资者：类型及分别
专业投资者资格分为多个类别，而且并不免除所有客户保障。机构类专业投资者包括订明金融机构。个人一般需要至少800万港元的合资格投资组合。法团或合伙可以凭至少800万港元的投资组合或至少4,000万港元的总资产符合资格；信托公司另有受托资产测试。任何豁免均须按法定定义，以及《操守准则》的额外评估及同意条件处理。
例子。 假设一名个人持有900万港元的证券投资组合，而一家家族投资公司总资产为4,500万港元。两者均可能符合专业投资者资格，但该个人是以个人专业投资者身分符合资格（投资组合高于800万港元），而该公司是以法团专业投资者身分符合资格（总资产高于4,000万港元）——两个不同的订明类别。
留意。 把所有专业投资者视为单一类别，或把刚达到门槛的法团称为「机构」专业投资者；各类别（机构、法团及个人）有不同的订明准则，放宽保障的范围亦不同。
自我检测：个人、法团及机构专业投资者有何分别？
答案： 机构专业投资者属于订明的机构类别。个人专业投资者须符合合资格投资组合测试；法团专业投资者包括符合其适用测试的合资格法团、合伙及信托公司。可获的行为豁免取决于类别及任何进一步条件，而非单纯取决于财富。
课题2：客户目标及可供选择的产品
学习如何评估客户的目标及限制、应用认识你的客户及合适性规定、分辨主要资产类别——包括虚拟资产——区分主要类型的管理基金，以及解释ESG投资。
13. 投资规划及识别客户目标
投资规划首先收集客户的目标、时间视野、风险承受能力及流动性需要，然后转化为投资政策声明。目标通常围绕回报要求及客户真正能承受的风险而订定。这个客户状况推动其后所有决定，由资产配置到基金挑选。
例子。 阿美35岁，希望在25年后建立退休储备，并能接受价格波动。她的经理为她订立长线、以增长为本的目标，而非以保存资本为本的目标。
留意。 只记录客户说想要的东西，而不测试其声称的风险承受意愿是否与其承受损失的财务能力相符。
自我检测：在订立策略之前，哪份文件正式记录客户的目标及限制？
答案： 投资政策声明。
14. 投资限制及其对策略的影响
典型限制包括时间视野、流动性需要、税务状况、法律及监管限制，以及道德偏好等独特情况。限制收窄可行的投资策略：所选的资产配置必须切合客户的风险状况及目标，因此一个忽略限制的策略——或为追求回报而承受超出客户状况所容许的风险——即使预期回报看似吸引，也不属合适。
例子。 一家慈善机构需要在6个月内动用500,000港元进行建筑工程。即使股票多年计可能回报较高，流动性限制令该部分资金须投入现金及货币市场工具。
留意。 把限制当作软性偏好；具约束力的流动性或法律限制必须塑造投资组合，不可为追求较高回报而置之不理。
自我检测：除风险承受能力外，说出三项影响客户策略的限制。
答案： 时间视野、流动性需要，以及税务／法律／独特情况（任何三项）。
15. 认识你的客户规定
认识你的客户（KYC）指公司在提供服务前，采取合理步骤确立客户的真实身分、财务状况、投资经验及目标。它是反洗钱责任及合适性程序的基础。查询的深度视乎客户的性质及风险而定。
例子。 在开立账户前，一名经理核实陈女士的身份证明文件、财富来源、收入及投资经验，并记录她声明的稳定收入目标。
留意。 把KYC当作开户时一次过的打勾程序；资料应保持相关，并在情况有变时更新。
自我检测：KYC服务哪两个主要目的？
答案： 为合适性而了解客户，以及支持反洗钱查核。
16. 合适性规定
合适性指在妥善完成KYC后，建议须在合理程度上切合客户的财务状况、经验及目标。监管机构的合适性规定适用于招揽销售或建议产品时。记录建议的依据至关重要。
例子。 李先生是一名作风保守的退休人士，查询一只杠杆衍生工具基金。顾问记录该产品与其状况不符，并改为建议一只收入基金。
留意。 以为客户坚持购买产品便符合合适性；公司仍须评估并记录产品是否合适，并可以拒绝。
自我检测：合适性把建议与客户的哪些资料连系起来？
答案： 透过KYC确立的财务状况、投资经验及目标。
17. 股票作为资产类别
股票代表公司的拥有权，提供资本增长及可能派发股息。其风险高于定息收入，因为清盘时股东的偿付次序排在债权人之后，但历史上长线回报较高。普通股通常附有投票权。
例子。 一名客户以每股10港元买入1,000股（10,000港元）。一年后股价为11港元，并已派发0.30港元股息：总收益为1,000港元 + 300港元 = 1,300港元，回报为13%。
留意。 忘记股息是股票回报的一部分；只计价格变动会低估总回报。
自我检测：公司清盘时，股东与债权人的偿付次序如何？
答案： 排在债权人之后——股东是剩余索偿人。
18. 定息证券作为资产类别
定息证券（例如债券）是向发行人的贷款，支付利息（票息）并于到期时偿还本金。回报主要来自收入，价格与利率反向变动。信贷风险取决于发行人的付款能力。
例子。 假设一只债券按100,000港元面值每年支付4%：每年收入为4,000港元。若市场利率上升，该债券在到期前出售的市场价格会低于100,000港元。
留意。 以为债券无风险；债券带有利率风险、信贷／违约风险及再投资风险。
自我检测：市场利率上升时，现有债券价格会怎样？
答案： 通常下跌——价格与利率反向变动。
19. 混合证券
混合证券结合债务与股权的特征。例子包括可换股债券（可转换为股份的债券）及优先股（附有股本特征的固定股息）。它们在风险与回报光谱上通常介乎债券与普通股之间。
例子。 一只可换股债券支付3%票息，但可转换为发行人的股份。若股价远高于转换价，持有人可捕捉股本上行空间，同时保留债券的下行保障。
留意。 在考试题目中把混合证券纯粹归类为债务或纯粹归类为股权；其界定特征正是两者的结合。
自我检测：可换股债券为何属于混合证券？
答案： 它是附有内嵌期权、可转换为股权的债务工具。
20. 物业作为资产类别
物业提供租金收入及潜在资本增值，其回报历史上与股票及债券的相关性偏低。直接持有物业流动性低，且需要大量资金及管理工作，因此基金往往透过物业证券或上市房地产工具间接取得相关投资。
例子。 一只基金无法直接买入整幢写字楼，于是投资于上市物业证券，借此取得与租金挂钩的收入及价格相关投资，并享有每日流动性。
留意。 为需要灵活性的客户比较物业与上市证券时，忽略物业的流动性不足及高昂交易成本。
自我检测：说出直接投资物业的两个缺点。
答案： 流动性低，以及需要大量资金／管理工作（交易成本高企也是其一）。
21. 衍生工具作为资产类别
衍生工具——期货、期权、掉期及认股权证——其价值源自相关资产、指数或利率。它们可用于对冲现有持仓，或以杠杆投机，同时放大收益及亏损。基金通常利用它们作风险管理及高效取得市场相关投资。
例子。 一只持有1,000万港元股票投资组合的基金买入指数认沽期权。若市场下跌10%，期权价值上升，抵销部分100万港元的账面亏损。
留意。 只把衍生工具视为投机工具；对冲是管理基金内一种核心而正当的用途。
自我检测：衍生工具的价值取决于甚么？
答案： 其相关资产、指数或利率的价格或水平。
22. 外汇作为资产类别
只要基金持有以其基础货币以外货币计值的资产，便会产生外汇相关投资。货币变动可以增加或减低回报，因此经理可利用远期合约或其他工具对冲。外汇本身亦可作为一种资产类别买卖。
例子。 假设一只以港元为基础的基金以7.80的汇率买入价值100,000美元的美股（780,000港元）。股份价格不变，但汇率变为7.60，该持仓价值760,000港元——尽管股价没有变动，仍录得20,000港元的货币亏损。
留意。 解释客户的总回报时，忽略基金非基础货币持仓的货币风险。
自我检测：在该例子中，若股价持平，亏损从何而来？
答案： 货币变动——美元兑港元转弱。
23. 另类投资
另类投资处于传统股票、债券及现金以外——例如对冲基金、私募股权、商品及基建。它们可提供分散投资及与市场相关性低的回报来源，但往往涉及流动性低、费用较高、透明度有限及结构复杂。
例子。 一只多元资产基金把5%配置于一项私募股权工具。该持仓多年内不能赎回，但其回报取决于公司增长，而非每日市场波动。
留意。 建议另类投资时，没有把锁定期、估值困难及费用负担与分散投资的好处一并衡量。
自我检测：另类投资在分散投资上的主要论据是甚么？
答案： 其回报与传统资产类别的相关性可以很低。
24. 虚拟资产作为资产类别
虚拟资产（例如加密货币及相关产品）是较新的资产类别，特点是价格波动高、监管不断演变，以及独特的托管及营运风险。投资者可以直接取得相关投资，或透过受规管的投资产品参与。鉴于其风险状况，合适性评估尤其重要。
例子。 一名风险承受能力高、时间视野长的年轻客户查询小额配置于一只虚拟资产基金。经理记录有关波动性的讨论，并确认切合她的状况后才继续。
留意。 把虚拟资产当作任何主流资产类别处理，而没有在合适性程序中处理其较高的波动性、托管及监管风险考量。
自我检测：在建议虚拟资产相关投资之前，哪个程序步骤最为重要？
答案： KYC及合适性——确认客户理解并能承受有关风险。
25. 封闭式与开放式基金
开放式基金按需求以资产净值发行及赎回单位，因此基金规模随投资者资金流向而变化。封闭式基金发行固定数目的股份，在交易所买卖，价格可以相对资产净值出现溢价或折让。
例子。 一只开放式基金的资产净值为每单位10港元；投资者以约10港元赎回。一只资产净值相同的封闭式基金，在交易所可能以9港元买卖——即10%折让——因为价格由市场供求决定。
留意。 以为封闭式基金的市场价格必定等于其资产净值；溢价／折让是其界定特征。
自我检测：开放式基金的规模如何回应赎回？
答案： 会缩小——单位在赎回时被注销。
26. 保证基金
保证基金在指定条件下承诺退回本金及／或最低回报，通常依靠一名保证人，以及一个把部分资金投资于零息类工具的结构。保证是有条件的——通常要求投资者持有至到期——而费用一般较高。
例子。假设一只3年期保本基金将大部分资产投资于到期时会增长回每单位100港元的工具，并以余下资产争取潜在上升空间。提早赎回的投资者可能会失去保证。
留意。把「保证」视为无条件；提早赎回或违反条件可令保证失效。
自我检测：说出保证基金承诺所附带的两个常见条件。
答案：持有至到期日，以及保证视乎保证人有否履行其责任。
27. 股票基金
股票基金主要投资于股份，目标以资本增长为主，收益属次要。基金按地域（例如单一市场、地区、环球）以及按投资风格或所侧重的市值而有所不同。它们适合投资年期较长、能承受波动的投资者。
例子。一名投资年期为15年、目标为增长的客户，会被配对至环球股票基金而非货币市场基金，因为增长需要长期的股票曝险。
留意。向投资年期短的投资者推荐股票基金；波动可能迫使投资者在增长尚未实现前亏损沽出。
自我检测：大部分股票基金的主要目标是甚么？
答案：资本增长（收益通常属次要）。
28. 定息基金
定息基金主要投资于债券及类似债务工具，目标是提供稳定收益，波动低于股票基金。回报仍会随利率及发行人信贷质素而波动。它们适合追求收益及相对稳定的投资者。
例子。一名需要定期分派的退休人士，被配对至一只按月派息的环球债券基金，并接受单位价格仍会随利率变动而波动。
留意。向客户表示定息基金不会跌价；利率上升及信贷事件可令单位价格下跌。
自我检测：债券基金的两大风险来源是甚么？
答案：利率风险及发行人信贷／违约风险。
29. 货币市场基金
货币市场基金投资于短期、高质素的债务工具，例如国库券及商业票据，目标是保存资本并提供流通性，回报适中。它们可用作停泊现金之处，适合投资年期极短及风险承受能力低的投资者。
例子。一间公司把200万港元的闲置现金停泊3个月于货币市场基金而非债券基金，优先考虑资本稳定及可快速取用，而非收益。
留意。把货币市场基金与定息基金混淆；到期期短及侧重保存资本正是两者的分别所在。
自我检测：货币市场基金主要投资于甚么？
答案：短期、高质素的债务工具。
30. 物业基金
物业基金直接或透过物业证券投资于房地产，让投资者以集合资金取得物业曝险，流通性高于亲自持有楼宇。回报来自租金收入及物业价值变动，而基金的结构决定投资实际上的流通程度。
例子。一名持有20万港元的投资者无法购买一间店铺，但物业基金把她的资金与其他人集合起来，让她取得一个分散投资组合的份额，退出亦较直接持有物业容易。
留意。假设所有物业基金的流通性都相同；持有实物楼宇的基金与持有上市物业证券的基金，其赎回特征可能不同。
自我检测：物业基金的两个回报来源是甚么？
答案：租金收入及物业价值变动。
31. 多资产基金及其他类型的基金
多资产基金在一个投资组合内混合股票、债券及其他资产类别，并按既定的风险水平或目标调整组合比例，从而提供内置的分散投资。其他基金类型包括指数追踪基金、杠杆及反向产品，以及专门或主题基金，各有不同的风险特征。
例子。一只平衡型多资产基金持有60%股票及40%债券。若股票下跌10%而债券上升2%，混合回报为0.6 × (−10%) + 0.4 × 2% = −6% + 0.8% = −5.2%，跌幅较全股票组合为轻。
留意。假设分散投资能消除所有风险；当主要持仓一同下跌时，多资产基金仍会损失价值。
自我检测：多资产基金与单一资产类别基金的分别是甚么？
答案：它在一个投资组合内投资于多种资产类别，并按目标配置比例管理。
32. ESG投资
ESG投资在财务分析之外，同时把环境、社会及管治因素纳入投资决定。方法包括剔除表现欠佳者、把ESG数据纳入估值、主题投资，以及透过投票与参与行使尽责管理。其目标是管理风险，并使投资组合与客户的价值观一致。
例子。某基金剔除曾发生严重环境事故的发行人，就董事会独立性与一间控股公司沟通，并向希望自身价值观得到反映的客户汇报投票纪录。
留意。把ESG投资仅等同于负面筛选；整合、主题及积极拥有权方法亦属ESG核心策略。
自我检测：E、S、G三个字母分别代表甚么？
答案：环境（Environmental）、社会（Social）及管治（Governance）。
课题3：投资组合管理的基本理论
掌握理论与数字：回报与风险、名义回报与实际回报之比较、税项与通胀的影响、风险溢价、投资组合理论与有效边界、资本资产定价模型（CAPM）与证券市场线、贝塔（beta）、套利定价理论（APT）、市账率—股本回报率（P/B-ROE）模型，以及效率市场假说。
33. 回报：含义及计算方法
回报是投资在一段期间内的损益，结合收入（股息、利息）及资本价值变动。持有期回报以最初投资额的百分比表达。年化则把多期回报换算为可比较的年度数字。
例子。假设你以$10买入一股，收取$0.50股息，其后以$11沽出。持有期回报 = (0.50 + 1.00) / 10 = 15%。若该回报是在两年内赚得，简单年化数字为15% / 2 = 每年7.5%。
留意。忘记计入股息等收入，或用错除数基准（应以最初投资额，而非期末价值）。
自我检测：一只基金以$20买入，派发$1收入，一年后价值$21。持有期回报是多少？
答案： (1 + 1) / 20 = 10%.
34. 风险：含义及量度
风险是实际回报偏离预期回报的不确定性。风险通常以标准差量度，标准差显示回报在其平均值周围分散的程度。标准差越大，代表可能结果的范围越广，不确定性越高。
例子。假设基金A的回报为5%或7%（平均6%），而基金B的回报为-5%或17%（平均同样是6%）。基金B的回报远为分散，因此基金B的标准差较高、风险较大，即使两者平均值相同。
留意。只凭平均回报判断风险；两项平均数相同的投资，其不确定性可以相差很大。
自我检测：哪组回报的风险较高：4%、6%、8%，还是-10%、6%、22%？两组回报的平均值同为6%。
答案：第二组，因为其回报在平均值周围分散得更广。
35. 预期回报及其计算方法
预期回报是所有可能回报按概率加权的平均数。把每个可能结果乘以其出现概率，然后把结果加总。这是前瞻性估计，并非保证结果。
例子。假设一只基金有40%概率回报20%，有60%概率回报-5%。预期回报 = (0.40 × 20%) + (0.60 × -5%) = 8% - 3% = 5%。概率总和必须为100%，计算方为有效。
留意。在概率不相等时仍把结果平均计算（20%与-5%平均为7.5%）——务必按概率加权。
自我检测：结果为+30%的概率是25%，结果为0%的概率是75%。预期回报是多少？
答案： (0.25 × 30%) + (0.75 × 0%) = 7.5%.
36. 名义回报及实际回报
名义（列明）利率忽略利息在年内复利的频率。实际年利率把复利换算为真实的年度等值，因此复利越频密，实际年利率越高。比较产品时必须换算为实际利率。
例子。假设名义利率12%，按月复利。实际利率 = (1 + 0.12/12)^12 - 1 = (1.01)^12 - 1 ≈ 12.68%。同样的12%若按年复利则刚好是12%，因此按月复利赚取更多。
留意。 将名义利率当作实际利率来报出；在年内复息计算下，实际利率必定高于名义利率。
自我检测：名义利率8%、每半年复息一次——实际年利率是多少？
答案： (1 + 0.08/2)^2 - 1 = (1.04)^2 - 1 = 8.16%.
37. 税项与通胀如何影响回报
税项会减少投资者实际保留的回报：税后回报等于税前回报乘以 (1 - 税率)。通胀其后蚕食购买力，因此真实回报就是扣除通胀后所余下的部分。必须同时剔除两者，才能看出真正的财富增长。
例子。 假设税前回报为6%，税率为20%，通胀为3%。税后回报 = 6% × (1 - 0.20) = 4.8%。约略真实回报 = 4.8% - 3% = 1.8%。（精确数字为 (1.048/1.03) - 1，约1.75%。）
留意。 以错误的次序从名义回报中扣除税项及通胀，或忘记须先计税、后作通胀调整。
自我检测：回报10%、税率25%、通胀4%——约略税后真实回报是多少？
答案： 10% × 0.75 = 7.5%（税后）；7.5% - 4% ≈ 3.5%（真实）。
38. 风险溢价及其计算
风险溢价是指一项投资在无风险利率之上所提供的额外预期回报，作为承担风险的补偿。其计算方法为预期回报减去无风险利率。风险较高的资产必须提供较大的溢价，才能吸引规避风险的投资者。
例子。 假设某基金的预期回报为9%，无风险利率为3%。风险溢价 = 9% - 3% = 6%。若某政府国库券提供的正好是3%，其风险溢价便是0%，因为它被视为无风险基准。
留意。 使用已实现的历史回报而非预期回报，或减去有风险的基准而非无风险利率。
自我检测：预期回报11%，无风险利率4%——风险溢价是多少？
答案： 11% - 4% = 7%.
39. 风险与回报的取舍
投资者必须承担较大风险，才能获得较高的预期回报；世上没有免费午餐。低风险资产提供的预期回报较温和，而高风险资产则必须承诺更多回报作为补偿。这种取舍是资产配置及每一项投资组合决策的基础。
例子。 假设某货币市场基金风险极低，预期回报为3%，而某股票基金的预期回报为10%，但回报波动的幅度大得多。一名保守的投资者若纯粹因为较高的预期数字而选择股票基金，便是无视这种取舍，当亏损出现时可能会慌乱失措。
留意。 以为高风险产品必定能兑现其较高回报——这种取舍所涉及的只是预期回报，实际结果可能差得多。
自我检测：若两项投资的风险相同，但其中一项提供较高的预期回报，理性的投资者应偏好哪一项？
答案： 应选择预期回报较高的一项，因为两者风险相同。
40. 常态分布曲线
常态分布是用以描述回报的对称钟形曲线，完全由其平均值及标准差界定。大约68%的结果落在平均值左右一个标准差之内，约95%落在两个标准差之内。投资组合理论正是依靠这种形状来量化风险。
例子。 假设回报呈常态分布，平均值为8%，标准差为5%。回报约有68%的时间介乎3%至13%之间，约有95%介乎-2%至18%之间。超出两个标准差的结果罕见，但有可能出现。
留意。 把分布的两端视为不可能——常态分布对极端结果仍会给予细小但非零的概率，这正是尾部风险值得重视的原因。
自我检测：平均值10%，标准差4%——约95%的回报会落在哪个范围之内？
答案： 10% ± 8%，即介乎2%至18%之间。
41. 投资组合理论的原则
投资组合理论（Markowitz）显示，把回报并非完全相关的资产合并起来，可使投资组合的风险低于个别风险的加权平均。关键在于相关性，而不只是持仓的数目。当各项资产的走势不同时，分散投资的效果最佳。
例子。 假设两项资产的标准差均为10%，相关系数低于+1，并以50/50比例合并。投资组合的标准差将会低于10%，因为当其中一项资产下跌时，另一项未必下跌。若相关系数为完全正相关（+1），则不会产生任何减低风险的效果。
留意。以为持有许多相似的资产便可分散风险——如果这些资产高度相关（例如相似的股票），降低风险的效果便微乎其微。
自我检测：加入一项完全正相关的资产，能否降低投资组合风险？
答案：不能——相关系数为 +1 时，并无分散风险的效益。
42. 无异曲线，以及各条无异曲线之间的分别
无异曲线绘出所有能令投资者获得同等满足程度的风险与回报组合。对回避风险的投资者而言，曲线向上倾斜——风险越高，便需要越高回报才能维持同等的满足程度。曲线越陡峭，表示风险规避程度越高；曲线越高，表示效用越大。
例子。假设某投资者在同一条曲线上，对（5% 风险，6% 回报）和（10% 风险，9% 回报）同样满意。在其上方一条平行的曲线，于 5% 风险下提供 8% 回报，代表较高的效用。一条经过相同两点但更陡峭的曲线，则属于风险规避程度较高的投资者。
留意。混淆「较高的曲线」（效用较大）与「较陡峭的曲线」（风险规避程度较高）；两者描述的是不同的事情。
自我检测：两名投资者的无异曲线——若其中一人就小幅额外风险要求大幅额外回报，谁的曲线较陡峭？
答案：就小幅额外风险要求大幅额外回报的那位——该投资者的风险规避程度较高。
43. 有效边界，以及如何结合投资者偏好
有效边界是指在各个风险水平下提供最高预期回报（或在各个回报水平下风险最低）的投资组合集合。处于边界以下的投资组合均属缺乏效率。对投资者而言，最优投资组合位于其无异曲线与有效边界相切之处。
例子。假设一名保守投资者较陡峭的无异曲线在一个低风险投资组合处与有效边界相切，而一名进取投资者较平坦的曲线则在一个高风险、高回报的投资组合处与之相切。两者对各自而言均是最优的——因为每人都达到其可达致的最高一条曲线。
留意。为所有人选出同一个「最佳」的边界投资组合；最优选择视乎每位投资者的风险承受能力而定。
自我检测：从图形上看，投资者的最优投资组合位于何处？
答案：位于无异曲线与有效边界的相切点。
44. CAPM：概述及假设
资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model）将一项资产的预期回报与其相对于市场的系统性风险（beta）联系起来。它建基于多项简化假设：投资者理性且回避风险、持有相同预期、以单一无风险利率借贷、无须缴税或支付交易成本，并於单一期间内持有已分散的投资组合。
例子。根据 CAPM，只持有一只风险股份的投资者，其行为与模型并不一致，因为 CAPM 假设所有人都持有完全分散的市场投资组合，并以无风险利率进行借贷。
留意。把 CAPM 的假设当作现实世界的情况来罗列；这些只是简化假设，而正因其不切实际，CAPM 才会有局限。
自我检测：CAPM 是否假设投资者对回报持有不同预期？
答案：不是——它假设所有投资者的预期齐一（完全相同）。
45. CAPM 公式及其应用
CAPM 说明：预期回报 = 无风险利率 + beta ×（预期市场回报 - 无风险利率）。括号内的项目是市场风险溢价。用途包括为证券定价、评估一只股票的估值是否合理，以及为项目或投资组合厘定所需回报。
例子。假设无风险利率为 3%，预期市场回报为 9%（市场风险溢价 6%），而一只股份的 beta 为 1.2。预期回报 = 3% + 1.2 × 6% = 3% + 7.2% = 10.2%。一只预期回报高于 10.2% 的股份，相对其风险而言便显得吸引。
留意。把 beta 乘以市场回报而非市场风险溢价——无风险利率须另行相加。
自我检测：无风险利率 2%，市场回报 8%，beta 1.5——按 CAPM 计算的预期回报是多少？
答案： 2% + 1.5 × (8% - 2%) = 2% + 9% = 11%.
46. 证券市场线
证券市场线（SML）是 CAPM 的图形表达方式，以预期回报对 beta 绘图。无风险利率是截距，斜率是市场风险溢价。绘于 SML 之上的证券属于价值被低估（相对其风险提供过高回报）；绘于其下的则属于价值被高估。
例子。假设SML由3%（beta 0）延伸至9%（beta 1）。一只beta为1的股份若绘于预期回报11%的位置，便位于线的上方，即就其风险而言提供超额回报，属于低估——是值得买入的对象，直至其价格调整为止。
留意。混淆SML与有效边界：SML是以beta绘出个别证券，而非以总风险（标准差）绘出投资组合。
自我检测：一只证券绘于SML之下方——它是低估还是高估？
答案：高估——就其beta而言，它提供的预期回报过少。
47. 系统性风险与非系统性风险
系统性风险是遍及整个市场的风险——利率、经济、政治——影响所有资产，无法透过分散投资消除。非系统性风险则是某家公司或行业特有的风险，大部分可透过分散投资消除。CAPM只为系统性风险定价，因为可分散的风险不会获得溢价。
例子。假设一个投资组合持有30只来自互不相关行业的股份。工厂火灾令一家公司受损，属非系统性风险，对组合影响甚微；但席卷整体经济的衰退打击所有股份，属系统性风险，无法透过分散投资消除。
留意。误以为承担公司特有风险可获额外回报；市场只会就分散投资无法消除的系统性风险给予回报。
自我检测：香港基准利率突然转变，几乎影响所有上市股份——这是哪一类风险？
答案：系统性风险——它遍及整个市场，且无法透过分散投资消除。
48. Beta
Beta量度资产对市场变动的敏感度——即其系统性风险。beta等于1表示与市场同步上落；高于1会放大市场变动；低于1则会减弱市场变动。投资组合的beta是其成分资产beta的加权平均数。
例子。假设50%资金投于beta为1.3的基金，50%投于beta为0.5的基金。组合beta = (0.5 x 1.3) + (0.5 x 0.5) = 0.9。在一个alpha为零、且无剩余冲击的简化模型中，市场超额回报10%对应组合超额回报9%。实际表现可以有别。
留意。在市场平稳时用beta预测回报——beta量度的是相对敏感度，而beta为0并不代表总风险为零（无风险利率仍然适用）。
自我检测：60%投于beta 1.5的股份，40%投于beta 0.5的股份——组合beta是多少？
答案： (0.6 × 1.5) + (0.4 × 0.5) = 0.9 + 0.2 = 1.1.
49. CAPM的局限
CAPM是单因子模型，依赖不切实际的假设：市场无摩擦、预期一致，以及无风险借贷不受限制。beta由历史数据估算，可能随时间而不稳定，而真正的「市场组合」在实务上无法观察。实证测试显示，其他因素也能解释回报。
例子。假设一只股份以过去五年数据计算的beta为1.2，但该公司其后转型至周期性强得多的业务。其未来beta可能有重大差异，因此建基于旧beta的CAPM预期回报可能令该股份定价失准。
留意。机械地套用CAPM，仿佛其假设成立；认识其局限本身就是可考的考点。
自我检测：为何市场组合对CAPM而言是实务上的难题？
答案：因为真正的市场组合（全球所有可投资资产）实际上无法观察或持有，所以必须使用替代指标。
50. 套利定价理论
APT是CAPM的多因子替代模型：预期回报由对多个系统性因子的敏感度驱动（例如增长、利率或通胀），而可透过分散投资消除的因子曝险不会获得溢价。若资产相对其因子曝险出现错价，套利交易会把价格推回正轨。APT无须识别市场组合。
例子。假设某基金的预期回报 = 3% + (0.8 × 4% GDP因子溢价) + (0.5 × 2% 利率因子溢价) = 3% + 3.2% + 1% = 7.2%。若风险状况完全相同的资产可提供8%回报，套利者会买入8%的资产并沽出7.2%的资产，直至价格趋同。
留意。误以为APT会指明使用哪些因子——与CAPM的单一市场因子不同，APT留待以实证方法识别相关因子。
自我检测：APT是否如CAPM一样依赖市场组合？
答案：不是——APT是多因子模型，无须市场组合。
51. 市账率—股本回报率估值模型
P/B-ROE 模型将股份的市账率与其盈利能力挂钩。较高的 ROE 支持较高的市账率，因为公司每元账面值赚取的回报愈高，每股权益的价值便愈高。合理市账率可表达为 (ROE - g) / (r - g)，其中 r 为要求回报率，g 为可持续增长率。
例子。假设 ROE = 15%，要求回报率 r = 10%，增长率 g = 4%。合理市账率 = (0.15 - 0.04) / (0.10 - 0.04) = 0.11 / 0.06 ≈ 1.83。若该股份实际市账率为 1.2，相对其盈利能力所支持的合理水平，该股看似便宜。
留意。在不考虑 ROE 的情况下比较不同公司的市账率——低市账率可能只是反映盈利能力差，并非抵买之选。
自我检测：ROE 12%、r 9%、g 3%——合理市账率是多少？
答案： (0.12 - 0.03) / (0.09 - 0.03) = 0.09 / 0.06 = 1.5.
52. 市场效率：效率市场假说与随机漫步假说
效率市场假说指出价格完全反映所有可得资讯，并分为三种形式：弱式（过往价格）、半强式（所有公开资讯）及强式（包括私人资讯在内的所有资讯）。随机漫步假说认为价格变动不可预测，因为新资讯是随机出现的。两者合起来质疑技术分析以至（在较强形式下）基本分析的价值。
例子。假设市场属半强式效率：当公司公布优于预期的盈利时，价格即时跳升，因此投资者依据公开公布进行交易无法系统地获利。在弱式效率下，仅基于过往价格的图表形态并无价值。
留意。混淆各种形式：弱式仅涉及过往价格数据，半强式加入所有公开资讯，强式再加入私人（内幕）资讯。
自我检测：投资者仅研究历史价格图表以寻找获利机会——若哪一种效率形式成立，会令此举失效？
答案：弱式效率——单凭过往价格并不含可利用的资讯。
课题4：投资管理过程
由头到尾跟随整个过程：四个关键步骤、订立目标、制定策略、策略性与战术性资产配置、指数化、股票及固定收益管理风格、表现量度与归因、检讨回馈循环，以及研究机构与评级机构的角色。
53. 投资管理过程的四个关键步骤
投资管理过程有四个关键步骤：(1) 订立投资目标，(2) 制定投资策略，(3) 透过资产配置及证券选择执行策略，以及 (4) 量度表现及检讨结果。这些步骤形成一个循环：检讨结果会回馈至经修订的目标及策略。
例子。基金经理为一只中等风险基金订立 6% 的回报目标，建立 60/40 的股票债券策略，予以执行，一年后进行检讨，并在客户情况改变时调整目标比重。
留意。把过程视为一条以表现量度为终点的单向直线。检讨步骤会循环回到起点，并可能触发之前每个步骤的修订。
自我检测：年度成绩欠佳后，哪些步骤可能需要修订？
答案：可能全部四个：目标、策略、执行及监察均可根据检讨结果予以修订。
54. 订立投资目标：要素及其在过程中的角色
投资目标结合回报目标与客户的风险承受能力，再加上流动性需要、时间视野、税务状况以及法律或监管限制等约束条件。清晰的目标为其后每个步骤定下基准：策略、资产配置及表现评估均以此为衡量标准。
例子。退休人士的目标可能是每年 4% 的温和回报、低波幅、高流动性以应付提款，以及 10 年的时间视野，这指向一个以债券为主的投资组合。
留意。只写上回报目标。没有风险承受能力及约束条件的目标并不完整，无法引导出合适的策略。
自我检测：为何必须在回报目标之下一并列明风险承受能力？
答案：因为若不考虑为追求回报所接受的风险水平，回报便无法有意义地评估；两者共同界定目标。
55. 使投资目标与经理技能相匹配
目标订立后，基金经理必须诚实评估基金的技能是否切合这些目标。主动管理需要真正的选股、把握时机或信贷分析技能；若市场有效或缺乏技能，被动方式或能以较低成本更好地达成目标。
例子。一只以低收费争取香港大盘股回报的基金，采用指数化投资可能更为合适；而拥有强大研究团队的小盘股基金，则可能有理由进行主动选股。
留意。假设主动管理必定优于被动管理。决定采用主动还是被动的关键，是技能与目标是否匹配，而非市场潮流。
自我检测：基金经理在选择主动策略前应检查甚么？
答案：团队在有关市场板块是否具备真实而可证明的技能，能在扣除成本后跑赢基准。
56. 资产建模
资产建模是指就每类资产的预期回报、风险（波动性）及与其他资产类别的相关性建立估算。这些输入数据会用于配置模型，例如均值-方差最优化，从而建议预期最能有效率地达成目标的资产组合。
例子。假设股票的预期回报为8%，债券为4%，相关系数为0.3。模型以这些输入数据，加上假设的15%及5%波动性，建议出一个在可接受风险下达到6%目标回报的组合。
留意。把模型的输出结果当作事实。输入数据只是估算，因此结果的可靠程度仅取决于背后的假设。
自我检测：资产建模通常就每类资产估算哪三项关键输入数据？
答案：预期回报、风险（波动性）及与其他资产类别的相关性。
57. 制订投资策略
制订策略是把目标转化为具体计划：选定基准、决定采用主动还是被动管理、设定策略性资产配置，以及界定可用的范围或工具。策略必须在基金经理的技能及客户的限制条件下切实可行。
例子。对于一只以CPI + 3%为目标、风险适中的平衡基金，策略可能设定60/40的股票债券政策组合、一个综合基准、正负5%的再平衡区间，以及不使用杠杆。
留意。直接跳到挑选证券。策略先于执行；没有策略，挑选证券便缺乏连贯的框架。
自我检测：说出制订投资策略时作出的三项决定。
答案：基准的选择、主动还是被动的方式，以及策略性资产配置组合。
58. 策略性资产配置
策略性资产配置（SAA）根据客户的目标、风险承受能力及限制条件，并运用长期资本市场预期，为每类资产设定长期目标比重。由此得出的政策组合是基金的正常结构，偏离幅度须保持在设定的范围之内。
例子。一只风险适中的基金设定SAA为60%股票、30%债券、10%现金，并分别容许50-70%、20-40%及5-15%的区间，定期再平衡回目标水平。
留意。把SAA与短线市场时机操作混淆。SAA是长期政策组合，并非对本季市场观点的回应。
自我检测：基金的策略性资产配置由甚么决定？
答案：客户的目标、风险承受能力及限制，结合各资产类别的长线预期回报、风险及相关性。
59. 以指数化方式进行被动资产配置
指数化是一种被动方式：投资组合复制基准指数，而非尝试跑赢它。其理据来自市场效率的论点，即扣除成本后，主动管理技巧很少能跑赢市场。好处包括费用较低、换手率较低，以及对基准的可预期追踪。
例子。一只追踪广泛香港股票指数的基金，按指数比例持有股票，接受指数回报减去少量追踪误差，而费用远低于主动管理的同类基金。
留意。期望指数基金跑赢其指数。它的目标是紧贴基准，因此以跑赢与否来评价它，便错失了重点。
自我检测：应如何判断一只指数基金是否成功？
答案：以其追踪基准的紧贴程度（低追踪误差）来判断，而非以跑赢指数与否来判断。
60. 主动资产配置及战术性资产配置
主动资产配置刻意偏离政策组合，以把握被察觉到的机会。战术性资产配置（TAA）是其短期形式：暂时超配预期表现较佳的资产类别，低配预期表现较差的资产类别，其后回归SAA目标。
例子。SAA为股票／债券60/40。预期股票将会反弹，基金经理调整至70/30（假设投资组合价值不变，即组合的10%由债券转移至股票），并计划一旦看法兑现便回复原状。
留意。以为TAA取代SAA。TAA是围绕策略性目标运作；它只是暂时偏离，并非新的长期政策。
自我检测：在例子中，对股票的战术性超配是多少？
答案：高于60%策略性比重10个百分点，即70%的股票持仓。
61. 投资管理风格：概述
管理风格是基金经理一致而可重复的投资方式。主要维度包括主动与被动、由上而下（先看经济及行业）与由下而上（先做公司分析）、以及增长与价值。了解一只基金的风格，有助将它与合适的基准及同类基金公平比较。
例子。由上而下的基金经理预测在假设的减息周期中哪些行业受惠，并超配该等行业；由下而上的基金经理则不理会宏观看法，逐一行业买入估值偏低的企业。
留意。以同一基准比较不同风格的基金。价值型基金与增长型基金可以同样成功，但在同一期间表现却大相径庭。
自我检测：为何识别基金经理的风格很重要？
答案：它决定评估时应采用的合适基准及同类组别，并显示表现是否来自一套可重复的方法。
62. 股票管理风格
常见的股票风格包括价值型（买入相对盈利或资产等基本因素而言属便宜的股票）、增长型（买入预期盈利增长强劲的企业）、以规模划分的风格（大市值与小市值），以及选股、行业轮动或指数化等方法。
例子。价值型基金经理买入一间假设市盈率为8的公司，而同类公司市盈率为15，预期差距会收窄；增长型基金经理则愿意为盈利快速扩张的企业支付较高的比率。
留意。以单一期间的结果为基金经理定性。风格由一致的方法及持仓界定，而非由近期碰巧表现突出的股票界定。
自我检测：价值型股票风格与增长型风格有何分别？
答案：价值型寻求相对基本因素而言便宜的股票；增长型寻求预期盈利增长强劲的企业，而其现时估值往往较高。
63. 固定收益管理风格
被动的固定收益风格包括持有至到期（持有债券至到期日）及债券指数化。主动风格包括存续期管理（调整利率敏感度）、收益率曲线部署，以及行业或信贷选择。免疫策略旨在使投资组合的存续期与负债匹配，令利率变动互相抵销。
例子。预期利率下跌，主动型基金经理将投资组合存续期由4年延长至6年，以在债券价格上升时获取更大收益；被动型基金经理则只是持有一组阶梯式债券至到期。
留意。以为所有债券管理都是被动的。存续期部署及信贷选择均属主动决定，可能与基准大幅偏离。
自我检测：若利率下跌，延长存续期旨在达到甚么效果？
答案：更大的价格升幅，因为收益率下降时，存续期较长的债券价格升幅较大（若利率上升，其跌幅亦会较大）。
64. 资产配置管理风格
基金经理在处理配置本身的方式上亦有分别。静态风格维持SAA比重，并进行例行再平衡。战术性风格在目标附近作出短期偏离。动态方式则随市况或客户情况演变而逐步调整组合。
例子。静态型基金经理在比重偏离超出5%区间时，便再平衡回60/40；同一基金内的战术型基金经理可能基于市场看法，在一季内维持65/35，其后回复原状。
留意。混淆再平衡与战术性配置。再平衡是执行政策组合；战术性配置则是刻意偏离政策组合。
自我检测：静态与战术性配置风格的主要分别是甚么？
答案：静态维持长期政策比重；战术性则暂时偏离该等比重，以把握短期看法。
65. 表现量度：是甚么
表现量度是计算投资组合在一段期间内实际达到的回报，以便与目标及基准比较。它是评估之前的原始数字运算步骤；评估则进一步追问结果是否理想以及原因。
例子。一只基金年初为$10,000,000，年底为$10,800,000，年内没有客户资金流入或流出，因此量度所得回报为(10,800,000 - 10,000,000) / 10,000,000 = 8%。
留意。混淆量度与评估。量度是计算回报；评估则是对照基准、风险及同类基金来判断该回报。
自我检测：在例子中，该基金的量度回报是多少？
答案：全年8%，假设投资组合没有外部现金流入或流出。
66. 基金表现的定性分析
定性分析判断结果背后的非数字因素：投资理念及流程是否清晰、团队的经验及稳定性、研究质素、风险监控，以及合规文化。它解释表现是否可重复，还是属于一次性，这是单靠数字无法显示的。
例子。两只基金均回报9%。基金A的明星基金经理刚刚离职；基金B则拥有稳定的团队及有文件记录的流程。从定性角度看，尽管数字相同，基金B的结果看来更具可重复性。
留意。单靠回报作判断。来自已离职基金经理或已转弱流程的过往强劲数字，未必可以重复。
自我检测：评估基金经理时，请举出两项应检视的定性因素。
答案：团队的稳定性及经验，以及投资流程的清晰度及一致性（再加上风险监控）。
67. 基金表现的定量分析
定量分析采用数字指标，尤其是经风险调整的指标，来评估结果。常用工具包括夏普比率（每单位总风险的超额回报）、特雷诺比率（每单位beta风险的超额回报）、alpha（高于经基准调整的预期回报的部分），以及相对基准的追踪误差。
例子。基金回报8%，无风险利率2%，标准差10%：夏普比率 = (8% - 2%) / 10% = 0.6。另一只同类基金回报7%，无风险利率2%，标准差8%，其比率为(7% - 2%) / 8% = 0.625，因此该同类基金经风险调整后表现较佳。
留意。不考虑风险而比较原始回报。8%的基金单独看来较佳，但以每单位风险计，7%的同类基金表现其实略胜一筹。
自我检测：以例子中的数字，哪只基金经风险调整后较佳？为甚么？
答案：该同类基金：夏普比率0.625对0.6，因为它每单位总风险所赚取的超额回报较多。
68. 归因分析
归因分析将整体表现分解为其来源，通常是把资产配置决策（超配或低配各资产类别）的影响，与各类别内的证券选择决策（选择了哪些具体持仓）的影响分开。它显示基金经理在何处创造或损失价值。
例子。一只基金回报9%，基准为7%：超额回报2%。归因分析假设配置决策贡献+1.2%（例如股票超配），选择决策贡献+0.8%（选股较佳），合计为2%的超额回报。
留意。不作分解便把全部超额回报归功于基金经理。配置与选股是不同的技巧，必须分开评估。
自我检测：在例子中，2%的超额回报有多少来自选择决策？
答案：0.8%，其余1.2%归因于资产配置决策。
69. 检讨及监察：回馈机制
检讨及监察使流程得以循环：将结果、风险水平、风格偏离及客户情况与目标对照。检讨所得会回馈至流程，以便修订目标、策略、配置或执行。这个回馈机制使流程成为持续的循环，而非一次过的计划。
例子。检讨发现该基金的波动性已超出其中等风险目标所容许的水平，因此基金经理将股票比重削减回容许区间之内，并与客户再次确认目标。
留意。只检视回报。监察还必须涵盖风险、风格一致性及客户情况的转变，而非只看表现数字。
自我检测：检讨之后，回馈机制可以触发甚么？
答案：在任何关键步骤作出修订：目标、策略、资产配置，或执行及监察安排。
70. 基金研究机构及评级机构的角色
研究机构及评级机构就基金及基金经理提供独立分析、评级及比较数据。它们的工作透过提供筛选工具、尽职审查资料及风格分类，支持基金经理遴选过程，协助投资者及顾问有效率地收窄候选名单。
例子。一位顾问在筛选亚洲股票基金时，利用研究机构的资料库筛选出风格一致及经风险调整回报高于中位数的基金，然后阅读该机构就有入围基金经理的团队及流程所作的定性报告。
留意。把高评级视为未来表现的保证。评级反映对过往及现时资料的分析；它们并不承诺未来结果。
自我检测：研究机构如何为基金经理遴选作出贡献？
答案：透过提供独立评级、比较数据及定性的尽职审查报告，协助筛选及评估候选基金经理。
把你的温习化为学习计划
按你现有的知识水平及考试日期调整进度。以下是建议的温习阶段，并非官方的备试时间表。
| 阶段 | 要做的事 |
|---|---|
| 阶段1 — 认识全局 | 阅读官方卷12纲要，并略览本指南全部70个概念，以掌握整体范围。记下哪些课题对你而言是新的、哪些较为熟悉，并为备试定出一个切合实际的完成日期。 |
| 阶段2 — 建立知识 | 按纲要次序逐个课题研习，完成该课题下每个概念后才继续下一个。为每个概念自行撰写一至两行的摘要，并额外留意课题3的计算题，亲手反复练习至熟练自如。 |
| 阶段3 — 在模拟考试条件下练习 | 逐个课题尝试多项选择题，然后完成完整的40题、60分钟模拟试卷。以70%合格分数自行评分，并将每道答错的题目对应到相关概念记录下来，令弱点一目了然。 |
| 阶段4 — 巩固及定稿 | 在最后阶段，重新测试自己的弱点概念，凭记忆重写摘要，并再次核实考试当日的安排：40道多项选择题、60分钟、70%合格。以充足休息及清晰的时间策略应考。 |
考生常问的问题
香港证券及投资学会卷12考试的形式是怎样的？
卷12共有40道多项选择题，须在60分钟内完成，合格分数为70%。这意味著你既要答得准确，又要保持稳定节奏——每题约90秒——因此按时间限制练习至为重要。
本指南依据哪个版本的纲要？
香港证券及投资学会现时列出的卷12温习手册版本为3.7。本文依据2024年11月1日起生效的公开纲要。请透过香港证券及投资学会的更新页面，确认适用于你考试日期的温习手册版本。
卷12需要掌握哪些计算？
课题3是考试的计算核心：以各种方法计算回报、名义回报与实际回报的比较、税项及通胀的影响、风险溢价、预期回报、CAPM及beta。亲手用自己的数字逐条公式演算，直至能够毫不犹豫地应用。
卷12应花多少时间温习？
视乎你的背景及对教材的熟悉程度而定。与其定下固定时数，不如运用本指南的四个阶段：认识全局、建立知识、练习及巩固。只有当你能够轻松讲解现阶段的每个概念时，才进入下一阶段。
这70个概念足以令考试合格吗？
这70个概念涵盖现行卷12纲要的每个学习范围，因此可作为完整的温习清单。请配合官方研习教材及大量练习题——概念告诉你需要掌握甚么；练习则令你在60分钟内完成40题时回忆得够快。
官方资料来源及延伸阅读
这些独立温习笔记以原创例子讲解公开纲要。它们并不复制官方温习手册或考试题目。请使用适用于你考试日期的官方温习手册，以取得完整的可考核细节。HKSIDataBase是独立供应商，并未获香港证券及投资学会认可。